Переговоры с инвесторами: деньги — только
часть дела

Несколько лет назад венчурный фонд обратился ко мне с просьбой помочь одному из его стартапов заключить важную сделку. Партнер фонда входил в совет директоров стартапа, и я считал, что он кровно заинтересован в обсуждении стратегических вопросов. Но он — конечно, виртуоз по части заключения сделок — демонстративно ни во что не вмешивался. Людям из стартапа пригодились бы его советы и поддержка, особенно в том, что касается отношений с властями и вероятными иностранными партнерами, и как-то я прямо спросил его, почему он так странно себя ведет.

В ответ он поведал, что происходило годом раньше, сразу после того как его фонд решил инвестировать в стартап: «Мы были очень заинтересованы в этой компании, и на переговорах именно ее основатели диктовали условия. Причем они, видно, хотели до максимума поднять оценочную стоимость своего бизнеса и бились за каждую копейку. Мы их убеждали, что наш фонд был бы им полезен не только деньгами, что мы готовы всячески их опекать, консультировать, помогать с сетевыми ресурсами и ­политическим капиталом и что таких, как мы, им больше не найти. Но эти ребята на все на это наплевали — деньги затмили им глаза. У нас остался неприятный осадок. Сделку стоило заключить — но не больше того. Наша доля в капитале этого стартапа меньше, чем обычно, а поскольку у нас в портфеле есть и другие компании, которыми я должен заниматься, я не обязан и не хочу помогать им».

Задним числом очевидно, что основатели стартапа совершили грубую ошибку. Они либо недооценили неденежные ресурсы венчурной фирмы, либо решили, что наставничество и консультирование по стратегическим вопросам им причитается само собой. В любом случае они заключили сделку, которая поначалу казалась им пределом мечтаний. Позже, однако, стало ясно, что они просчитались.

Подобные промахи случаются чаще, чем вы думаете. И это плохо, потому что сделка с венчурными фондами может подстегнуть развитие бизнеса. По уровню риска, по неопределенности, накалу страстей переговоры стартапов с венчурными фондами превосходят деловые переговоры всех остальных ­разновидностей. С одной стороны, надо согласовать декларацию о намерениях (документ, в котором перечисляются условия для получения венчурного инвестирования, указываются финансовые и другие параметры предстоящей инвестиционной сделки; в венчурном бизнесе не принято отказываться от согласованных сторонами условий): речь идет не о пустяках — о том, чтобы передать права, обезопасить себя и выторговать долю будущей прибыли. С другой — эти переговоры, по большому счету, сводятся к выбору надежного партнера, такого, с которым можно будет, несмотря на неизбежные разочарования и конфликты, многие годы работать плечом к плечу.

Я изучаю переговоры самых разных типов. Последние годы меня особенно занимают те, которые стартапы ведут со стратегическими партнерами, в том числе венчурными фондами. Так как я преподаю в бизнес-школе, со мной часто советуются студенты и бывшие однокашники, создающие свои предприятия. К тому же я много лет консультировал венчурные фирмы по ведению переговоров. Так что теперь я рассматриваю успехи и неудачи при заключении сделок сквозь призму личного опыта. И все примеры, которые я привожу в статье, я взял из собственной практики. По ходу своего исследования я понял, что серьезные промахи делают даже опытные переговорщики. Далее я расскажу о некоторых ошибках, о том, почему они случаются, чему могут нас научить и как их избежать.

Три важных замечания, прежде чем мы начнем. Во-первых, я не намерен в этой статье преподать вам азы ведения переговоров; это большая тема, и материалов по ней предостаточно. Во-вторых, в мою задачу не входит знакомить читателя со всеми тонкостями венчурного бизнеса, который говорит на своем языке, следует своим правилам и обладает своими особенностями. В-третьих, если вам предстоят трудные переговоры с венчурным фондом, обратитесь к опытному юристу. Не всегда легко разобраться в перечне условий, зафиксированных в декларации о намерениях, и без помощи профессионала вы можете не понять, что означают те или иные ее положения (преимущественное право при ликвидации, меры против снижения нормы прибыли, входные барьеры, обязательство продажи акций, ­режимы наделения правами, запрет продавцу после заключения сделки искать более выгодного покупателя и т.п.). Также следует связаться с другими компаниями венчурного фонда и выяснить, какие условия можно и нужно обсуждать и какие пункты им кажутся самыми важными теперь, спустя месяцы и годы.

Если учесть, что вклад венчурного фонда, не только финансовый, может быть очень весомым, сделка с ним исключительно ценна, но только если проведена правильно. Это помимо прочего означает, что надо думать не только о том, какое громкое заявление вы сможете сделать сегодня в СМИ, но и о том, что поможет вашему предприятию многие годы плодотворно трудиться и хорошо зарабатывать. Только с таким настроем вы заключите сделку, которая позволит вам в полной мере реализовать его потенциал, выстроить доверительные отношения с партнерами, составить такой договор, чтобы проект был выгоден всем сторонам (и дело не сводилось бы только к повышению оценочной стоимости бизнеса) и достичь такого взаимопонимания, которое гарантирует партнерам справедливое вознаграждение в будущем. ­Рассмотрим по очереди все эти пункты.

Оцените свою позицию

Самое важное для участников переговоров — понять, у кого сильнее позиция и как выгоднее этим воспользоваться. Остается лишь удивляться, почему они так часто недооценивают и даже не замечают мощных рычагов влияния или сами загоняют себя в тупик. К переговорам с венчурными фондами это относится в той же мере, что и ко всем остальным.

Важнейший момент любых переговоров — запасные варианты. Если речь идет о сделке с венчурными фондами, то чем больше они заинтересованы в вашем стартапе, тем сильнее ваша позиция. И хотя не стоит выжимать из партнеров, с которыми вы предполагаете работать долгие годы, все до последней копейки (что делал стартап из первого примера), вы, конечно, должны умело «обыграть» свои альтернативы, чтобы отстоять важные для вас условия. После того как вы подпишете сделку, запасные варианты, от которых вы отказались, не будут уже иметь никакого веса, значит, если вам еще нужны рычаги воздействия, их придется искать где-нибудь еще. Многие ­предприниматели слишком стараются упрочить свою позицию при согласовании условий сделки, но не думают, с чем они останутся после ее заключения.

Недавно я работал со стартапом, который через три или четыре месяца после своего основания обнаружил, что деньги кончились — гораздо раньше, чем ожидалось: о дальнейшей разработке продукта можно было забыть. Поначалу в стартапе решили срочно заключить стратегическое партнерство с крупной компанией, которая захотела бы купить за хорошие деньги его технологию. Но быстро одумались и поняли, что заключать такое соглашение рано — надо прежде продвинуться в разработках. Пришлось возобновлять поиски финансирования.

Возможно, потому, что у стартапа кончались деньги, а желающие дать их ему в очередь не выстраивались, этим воспользовался один венчурный фонд: предложив крупную инвестицию, он сильно занизил ее оценочную стоимость. Гендиректор отклонил предложение и выбрал третий вариант: просить у «своего» венчурного фонда краткосрочный промежуточный заем. Такие кредиты (их называют «кредитами до зарплаты») считаются очень невыгодными и свидетельствуют об отчаянной ситуации заемщиков: в долг обычно берут небольшую сумму под очень высокий процент. Так же было и на этот раз. Венчурный фонд хотя и сочувствовал стартапу, но должен был блюсти свои интересы, поэтому его кредит привел к так называемому разводнению, то есть снижению доли акционеров — основателей компании, потере ими части своих полномочий и контроля над бизнесом и в случае выпуска новых акций — появлению новых акционеров.

Начинающие компании довольно часто остаются без денег. Обычно их основатели слишком уверены в надежности своей бизнес-модели, не умеют прогнозировать ежемесячные издержки бизнеса и не готовы лишиться части своих акций. Именно поэтому на начальных раундах поиска финансирования они не запасаются достаточным количеством денег.

Этому стартапу не пришлось бы продавать акции по дешевке, если бы он получил больше денег (и продал больше акций), когда только начинал поиски инвестиций: тогда вариантов было много и он мог бы отстоять более выгодную цену. Опыт учит, что лучше сразу взять чуть больше, чем нужно (или хотя бы оговорить приемлемые условия будущих промежуточных займов): в долгосрочной перспективе это себя оправдывает. Плохо, когда у вас мало запасных вариантов, но, когда у вас вообще нет выбора и денег, это гораздо хуже.

У этой истории счастливый конец. Это говорит о том, что на переговорах обеспечить себе победу можно, и когда нет ни денег, ни, казалось бы, выбора. Основатель стартапа снова пошел в венчурный фонд: он говорил не столько об отчаянном положении его компании, сколько об интересах фонда. Он привел простой, но убедительный довод: «Да, мы дали маху, и вы вольны урезать нашу долю. Но представьте себе, как дальше будут развиваться события. Сколько у нас останется топ-менеджеров, если мы отберем у них часть акций? Разве вы выиграете, если у наших сотрудников опустятся руки и под угрозой окажется успех дела?» Он убедил венчурный фонд, что, вынудив стартап принять его жесткие условия, тот одержит пиррову победу, поскольку это ослабит, а то и вовсе разорит стартап, и значит, инвестиции будут потеряны. Фонд согласился частями (привязав выплаты к промежуточным итогам) дать денег, не заставляя стартап продавать акции.

Эта история убеждает нас в том, что переговорщикам, желающим добиться своего, надо не только думать о запасных вариантах, но и как можно полнее учитывать интересы другой стороны. В данном случае глава стартапа не стал рассуждать о том, что обрел бы венчурный фонд, ослабив позицию стартапа, он направил разговор в иное русло: выгодно ли это фонду? Если вы поняли долгосрочные интересы другой стороны и готовы предложить соответствующий план действий, вы укрепите свое положение, даже и не имея заманчивых альтернатив. Но вы должны точно знать, что важно для оппонентов, что пугает их и на что они рассчитывают.

Добивайтесь взаимного доверия

Преуспевающий серийный предприниматель рассказал мне, что в его жизни был день, когда он никак не мог заставить позвонить в венчурный фонд, с которым должен был вскоре заключить сделку на $10 млн. Когда за месяц до того он впервые обратился в фонд, его бизнес начал набирать обороты и он мог похвастаться финансовыми успехами. Но потом вдруг стало ясно, что заключенное еще раньше стратегическое партнерство трещит по швам, что с ценовой стратегией стартап, похоже, ошибся, а сотрудники, на которых держалось дело, вот-вот уйдут к конкуренту. С юридической точки зрения предприниматель не обязан был посвящать фонд в свои проблемы, но он считал, что это нечестно. И конечно, он боялся, как бы инвестор не изменил свои условия, а то и вовсе не отказался бы от сделки.

Наконец предприниматель решился позвонить. «Либо с этого момента между нами установятся самые доверительные отношения, либо мы уже не найдем общего языка», — начал он. Он рассказал все без утайки. К его удивлению, глава фонда не отказался инвестировать в стартап и не попытался изменить условия договора. Я потом спрашивал этого представителя фонда, почему он не стал учитывать новых обстоятельств, ведь он сделал бы это, если бы события развивались таким же образом тогда, когда основатель стартапа пришел к нему впервые. «Это — особый случай, — ответил он. — Обычно, дав деньги, мы ждем, как у нас говорится, совета директоров с “первыми вздохами”, на котором выясняется что-нибудь, о чем нам не сообщили при подаче заявки на инвестирование. Откровенность этого человека заставила меня изменить не столько представление о его компании и ее перспективах, сколько о нем как о человеке. Если бы я переиначил условия сделки, мы наказали бы его за честность».

Доверие для венчурных капиталистов — основа основ. Если один партнер подозревает, что другой что-то скрывает или хитрит, он вполне может отказаться от сделки. Знакомый венчурный капиталист рассказывал мне про основателя стартапа, с которым обсуждал вероятные инвестиции. Основатель сразу же сообщил, что параллельно ведет переговоры с другим инвестором, хотя предпочел бы договориться с этим, но его не устраивают условия, которые ему предлагают. Если дело только в этом, сказал венчурный капиталист, то он готов пойти на большие уступки. Будущие партнеры пожали друг другу руки и договорились, что сделка состоится. Через несколько дней в венчурном фонде узнали, что руководитель стартапа по-прежнему ищет инвесторов — уже на новых условиях. Тогда ему позвонили и сказали, что сделки не будет — фонд уже не хочет инвестировать в компанию. Сколько ни извинялись в стартапе, сколько ни пытались члены его совета директоров разрядить обстановку, фонд был непреклонен.

Венчурные фонды, конечно же, готовы к тому, что вы будете выторговывать более выгодные условия, сравнивать инвесторов, выискивая лучшего, и пользоваться любыми рычагами давления, какие у вас есть, — но не после подписания сделки. Очевидно, что основатель стартапа поступил и глупо, и непорядочно, но в пылу переговоров даже умные и честные забывают о том, что переговоры с инвесторами — это не только обсуждение условий сделки и финансовых прогнозов, это еще и процесс, во время которого для людей важно понять, захотят ли они и смогут ли сотрудничать долгие годы. В отношениях с венчурными фондами, как и с любыми другими партнерами, доверие проще установить с самого начала, чем потом пытаться его восстанавливать. Если вы считаете, что согласились на какие-то условия необдуманно либо взяли на себя невыполнимые обязательства, так прямо и скажите: «Похоже, мы переоценили наши возможности, наверное, нам это не по силам». Беседа, конечно, будет не самой приятной, и не всякий венчурный фонд захочет дальше обсуждать условия сделки. Но есть шанс, что в итоге все сложится лучше, чем если бы вы нарушили обещания, которые выполнять вам дорого и вообще не с руки. Круг венчурных капиталистов тонок. Один из них сказал: «В моей профессии биографии не бывает — бывает только репутация».

Помните о ценности вашего партнерства (а не только об оценочной стоимости акций)

Если вы обсуждаете что-нибудь одно, то есть на простых переговорах, иногда стоит сделать упор на общих показателях. Если вы, скажем, продаете дом, вам незачем даже встречаться с покупателями. И хотя в таких случаях немало важных моментов (покупателям надо осмотреть дом, нужно также создать финансовый задел, оговорить срок заключения сделки), главный пункт все-таки — цена. Но бывает, отношения между сторонами только начинаются после подписания договора. На таких переговорах неправильно ставить на первое место цену, упуская из виду другие важные факторы. Например, на переговорах о будущей работе претенденты чаще всего интересуются лишь стартовой зарплатой. Но ведь местоположение предприятия, должностные обязанности, перспективы роста, даже время на дорогу — от всего этого еще сильнее зависит, удачным окажется ваш выбор или нет, сколько вы проработаете в компании и как сложится ваша карьера.

В переговорах с венчурными фондами особенно сильно проявляется несоответствие между значимостью того или иного фактора и тем, сколько внимания ему достается. Фактор, на котором обычно сосредоточиваются стартапы, — стоимость компании. Именно этот показатель появится в блоге TechCrunch, описывающем стартапы и их продукцию, об этом вас будут спрашивать друзья, когда вы позовете их обмыть сделку. Но ведь другие условия могут быть куда важнее, особенно если вы рассчитываете надолго закрепить за собой ключевую позицию в компании.

Венчурные капиталисты считают подобную недальновидность главной ошибкой руководителей стартапов. Представитель венчурного фонда говорил мне: «Они ничего не видят, кроме стоимости их бизнеса, и почти не думают о том, кто и как будет управлять им. Просто удивительно, чем они готовы пожертвовать, лишь бы их компанию оценили не в $3,5 млн, а в 4. На большом отрезке времени от этих цифр мало что зависит, но, отдав рычаги управления в чужие руки, вы всегда будете ощущать последствия такого решения». Это и правда загадка, тем более если учесть, сколько энергии вкладывают основатели стратапов в свое детище, как тщательно они формулируют цель бизнеса и его концепцию. Если они перестанут играть первую скрипку в совете директоров или лишатся возможности голосовать по широкому кругу решений, то эти решения от них зависеть уже не будут. Венчурные фонды обычно очень неохотно пользуются своим правом «корректировать» планы и цели менеджмента, но если между менеджментом и советом директоров возникает конфликт или стороны перестают доверять друг другу, основателей стартапа могут жестко ограничить в правах, а то и заменить.

Все это не значит, что оценка стоимости компании — вещь второстепенная. Но нельзя все сводить именно к ней, тем более что для основателей бизнеса обычно очень много значат другие моменты: собственная роль в развитии компании, престиж, независимость. Настаивать на увеличении стоимости, не учитывая нефинансовых условий, — это как заключать сделку с дьяволом.

Стремитесь к взаимопониманию

Даже если вы готовы поступиться властью, вам надо обратить самое пристальное внимание на то, какие условия, помимо стоимости, предлагает венчурный фонд. От них во многом зависит, сколько денег у вас будет в итоге. И если вы проанализируете эти самые условия, вы поймете невысказанные опасения фонда и то, как он оценивает будущее вашего стартапа.

Рассмотрим два условия, на которых обычно настаивают венчурные фонды: преимущественные права на активы компании при ее ликвидации и право участия. Преимущественное право при ликвидации позволяет инвестору в момент «похорон» компании, ее продажи или IPO получить обратно вложенные деньги (обычно многократно увеличенные) раньше основателей бизнеса. Согласно праву участия вместе с привилегированными акциями инвесторам достается еще один лакомый кусок: они не только первыми возвращают себе свои деньги, но и участвуют в дележе оставшихся активов — соответственно своей доле. Обычно оговаривается, что по преимущественному праву при ликвидации венчурный фонд получает сумму, в два-три раза превышающую объем инвестиции, а по праву участия эта сумма ­может варьироваться от нуля до 100%.

Теперь представим себе, что венчурный фонд за $2 млн приобретает 20% акций стартапа с оценочной стоимостью $10 млн. Фонд выторговывает двукратную сумму по преимущественному праву при ликвидации и право на полное участие. То есть если стартап будет продан за $14 млн, фонд получит сумму, в два раза превышающую размер инвестиции ($4 млн), плюс 20% от $10 млн ($2 млн) — итого $6 млн, то есть почти 43% продажной цены, хотя ему принадлежит лишь 20% акций. Заметьте: сами по себе те $10 млн, в которые был оценен стартап, почти не имеют отношения к тому, как в итоге распределятся деньги. Даже если бы при том же объеме инвестиций — $2 млн — стартап стоил дешевле (скажем, $8 млн), это обстоятельство едва ли повлияло бы на ­итоговый дележ: фонд получил бы 46% продажной цены. Это — суровое напоминание о том, что, если в ходе переговоров о сделке делать упор только на оценку стоимости, вы получите то, что вас совершенно не устроит.

Представим себе, что тот же стартап продали за $200 млн. Венчурный фонд, пользуясь своим преимущественным правом при ликвидации, заберет себе те же $4 млн, но теперь эта сумма — малая часть продажной цены. Основную долю прибыли ($39,2 млн из $43,2 млн) он получит благодаря праву на полное участие. И еще ему достанется лишь 21,6% продажной цены, что гораздо больше соответствует его доли в акционерном капитале.

Судя по этим сценариям, преимущественное право при ликвидации активов компании, цель которого — защитить инвестиции венчурного фонда, сильно влияет на то, сколько денег достанется фонду, если у стартапа дела пойдут средне, и гораздо слабее — если стартап будет преуспевать. Если все это вы как следует продумаете, готовясь к переговорам, то поймете: то, как венчурный фонд формулирует свои условия, отражает его интересы или его оценку будущего вашей фирмы. Фонд, который настаивает на усилении преимущественного права, наверное, считает, что стартап завысил оценочную стоимость. Преимущественное право — что-то вроде договора страхования, который прикрывает инвестора от вероятного падения курса акций и излишней самоуверенности основателей стартапа. Можно сформулировать это так: если старпап добивается высокой оценочной стоимости в обмен на большую долю по преимущественному праву при ликвидации активов, это право превращается в своего рода пари между венчурным фондом и учредителем стартапа: чьи прогнозы окажутся точнее.

Право на участие — это уже не «договор страхования», а скорее лотерейный билет. Если дела у стартапа пойдут на лад, право на участие принесет венчурному фонду громадную прибыль. Поэтому, если фонд явно озабочен количеством мест в совете директоров, правом голоса или иными условиями, расширяющими его полномочия, то он, похоже, не вполне уверен в качестве управления стартапа и даже подумывает о возможности замены руководства. Это нормально; тщательный анализ действий и требования венчурного фонда поможет основателям стартапа задавать вопросы по делу, обсуждать прогнозы и убедиться в том, что они правильно выбрали партнера.

Есть, конечно, и другие условия, которые стоит изучать в ходе переговоров с инвесторами. Моя задача здесь — просто убедить вас в том, что нужно понимать значение мудреных на первый взгляд формулировок в декларации о намерениях и что требования венчурных фондов могут о многом вам сказать.

Главный переговорщик Национальной футбольной лиги США как-то сказал мне, что обсуждать условия коллективного договора с игроками и пытаться учесть интересы каждого — все равно что заключать брачный контракт. Только, прибавил он, участвовать в таких переговорах еще труднее: «С женой вы можете развестись, а с игроками не разведешься». Я работал с десятками основателей стартапов, которые вели переговоры с венчурными фондами, и мне кажется, что представить себе экономические и эмоциональные мотивы сторон поможет метафора: основатель бизнеса — родитель-одиночка; он ищет жену, которая будет любить его ребенка так же, как он сам, и так же о нем заботиться. И хотя предприниматель и венчурный фонд вместе могут сделать много полезного и нужного, очень часто ничего выдающегося их сотрудничество не приносит. Как правило, ошибки не бросаются в глаза; они дают о себе знать спустя месяцы и годы — по мере того, как возникают проблемы власти, доверия, полномочий и т.д. Важно понимать, что некоторые ошибки типичны и предсказуемы, а значит, их можно не допустить.

По собственному опыту могу сказать, что люди из венчурных фондов в большинстве своем доброжелательны и компетентны. Многими из них, как и предпринимателями, движет желание работать на благо общества; встречаются и настоящие провидцы. Но все они — люди, а коль скоро вы имеете дело с людьми, важно не замыкаться на условиях договора и смотреть в будущее гораздо дальше сегодняшнего дня. Выводы, которыми я поделился, предназначены тем, кто хотел бы наладить тесное сотрудничество с венчурными флндами, но, думаю, они будут полезны всем, кто ведет такие переговоры, когда подписанный контракт — не финал, а только начало.