Выживает богатейший

На финансовых рынках, равно как и во многих других областях человеческой деятельности, по-прежнему идет борьба между разумом и безумием. По одну сторону баррикад — приверженцы теории эффективного рынка, согласно которой вся известная на определенный момент информация мгновенно и абсолютно адекватно отражается на курсе ценных бумаг. Адепты этой теории считают, что участники рынка всегда действуют разумно и в своих интересах, принимая

оптимальные с математической точки зрения решения. По другую сторону — поклонники так называемой поведенческой экономики. Эта более молодая дисциплина изучает разного рода «мыльные пузыри», банкротства, панику, манию и другие проявления иррациональности.

Иногда инвесторы ведут себя нелогично — с этим глупо было бы спорить. Но пока что бихевиористы не представили убедительную альтернативу теории эффективного рынка, которая

однозначно объяснила бы многие явления экономики и существенно повлияла бы на финансовую теорию и практику. Обе теории по-своему справедливы, хотя в центре внимания одной — рациональность, а другой — психология. Как примирить гипотезы эффективного рынка и поведенческой экономики? Вероятно, для этого следует вместо Адама Смита обратиться к Чарльзу Дарвину и представить себе, что эволюционируют и рынки, и поведение их участников.

Новый подход, который я назвал гипотезой адаптивных рынков, описывает именно такую среду. Основанная на хорошо известных принципах биологической эволюции, гипотеза показывает, как конкуренция, мутация, воспроизводство и естественный отбор, воздействуя на отдельных инвесторов и целые институты, определяют эффективность рынков, успех или неудачу инвестиционных продуктов, становление и закат компаний, отраслей и целых состояний.

Гипотеза адаптивных рынков исходит из того, что поведение индивида определяется набором довольно простых правил, приобретенных им на основе опыта и закрепившихся в результате естественного отбора . Инвесторы пытаются выжить, а значит, начинают вести себя так, как им выгодно в конкретной обстановке. Если среда долгое время остается стабильной, наши эвристические методы в конце концов начинают соответствовать именно этой среде, но вряд ли пригодятся в другой. Те, кто приспосабливается к новому окружению, осваивая соответствующие эвристические методы, будут процветать, и именно у них больше шансов передать свой опыт следующим поколениям.

Когда участники финансовых рынков решают те или иные экономические задачи, у них тоже формируются собственные эвристические правила. Скажем, стоимостные инвесторы обычно покупают акции только тех компаний, рыночная капитализация которых ниже их реальной стоимости, и время подтвердило верность этого принципа. Но в условиях нестабильности (вроде той, что преобладала на американском фондовом рынке в 1992— 2000 годах) общепринятые правила игры могут оказаться бесполезными. В таких случаях инвесторы начинают себя вести на первый взгляд нелогично. К примеру, знаменитый американский инвестор Джулиан Робертсон в конце 1990-х понес огромные убытки,

а в марте 2000 года ему пришлось закрыть свой хеджевый фонд. Но сейчас мы знаем, что эвристические методы Робертсона могли бы оказаться чрезвычайно успешными, просто ему нужно было продержаться еще всего несколько месяцев — дождаться прекращения роста котировок и наступления благоприятных условий для стоимостных инвестиций.

Согласно гипотезе адаптивных рынков, участники рынка то и дело ведут себя «иррационально». Очень часто причина этому — эвристические приемы, освоенные независимо от финансовой деятельности. Иногда «иррациональное» поведение, например готовность особенно сильно рисковать в самые трудные времена, оказывалось спасительным для первобытных охотников и собирателей, но участникам финансовых рынков вряд ли стоит уподобляться нашим предкам. Многообразие рыночных сил — следствие взаимодействия людей с разными эвристическими методами. Точно так же великое множество видов животных, каждый из которых по-своему адаптируется к окружающей среде, порождает разнообразие амазонских дождевых лесов. Например, после обвала американского рынка, происшедшего в 1929 году, инвесторы, чтобы избежать ненужного риска, сократили приток капитала на фондовые биржи, из-за чего увеличились премии по рисковым акциям (разница между ожидаемой прибылью от акций и от надежного актива вроде государственных облигаций). Напротив, эвристические методы нынешних инвесторов, более молодых и более склонных к риску, чем их предшественники конца 1920-х, сформировались в период экономического процветания. Не удивительно, что за последние несколько лет премия по рисковым акциям сократилась. Можно ли назвать нерациональным поведение инвесторов времен Великой депрессии или их нынешних коллег? Нет. На наши предпочтения влияют силы естественного отбора, которые действуют в данных экономических условиях, поэтому инвесторы 1930-х годов поступали иначе, чем инвесторы 1990-х.

В контексте теории адаптивных рынков такие понятия, как «рациональность» и «иррациональность» отходят на второй план, а самыми значимыми становятся другие — «уместность» и «адаптивность». Участники рынка соперничают друг с другом не за пищу, воду или половых партнеров, а за богатство, и выживание самых успешных компаний подтверждает правомерность эмпирических методов, способствующих обогащению. Напряженная конкуренция, царящая на глобальных финансовых рынках, и огромные прибыли, которые получают на них самые приспособленные игроки, однозначно свидетельствуют о том, что отбор успешных инвесторов происходит в строгом соответствии с теорией эволюции Дарвина. В конце концов невезучие участники рынка — те, кто раз за разом принимает негибкие ре шения, — уходят из популяции. В беспощадном мире, который описывает гипотеза адаптивных рынков, выживает богатейший.